1. 资金偏向大型权值股，META 涨 4.5%、GOOGL 涨 1.3% 相对抗跌

四大指数低开高走接近收平，标普成分股 326 跌 176 涨，整体偏弱

若没有 META 上涨托底，今天大盘会明显更难看

1. 收益率连续 2 天飙升，多数个股下跌，指数只靠大盘股支撑

上周芯片板块涨 7.4%、七大科技股涨 3.0%，抵消利率冲击推升指数

标普等权指数跌 0.6%、XLU 跌近 4%，利率冲击体现在板块而非 VIX

• XLU 日线 RSI 跌至 24，超卖程度接近 2023 年 10 月

SPX 基本平收，但下跌个股多于上涨个股，市场宽度继续恶化

1. 加息周期中小盘股最先被抛售，罗素 2000 已接近年线

道指跌 0.3%、SPX 跌 0.02%，开盘恐慌但尾盘收敛，大盘近平盘

四大指数收高、道指领涨，SPX 成分股 329 涨 172 跌，普涨格局

QQQ 新高后上方真空，没有意外利空就缓慢上涨，暂无破位风险

SPX 回踩 10日线后回升，但未收复 5日线，仍属区间震荡而非全面避险

三大股指集体收涨，SPX 11 个板块中 8 个上涨，仅地产、通信、能源下跌

SPX 连续反弹 2 天并站回 5日线，短线多头重夺主动权

• VIX 回落至 15 附近，9 月底如此低位历史少见
• QQQ 本周累涨 3.3%，仍在历史高位附近

• 全球主动型基金经理现金仅 3% 多，加仓空间有限

1. 8 月保证金债务约 1.45 万亿美元，一旦下跌会放大被动去杠杆

• 市场预计第三季度 SPX EPS 增速 29.1%，连续第 3 季超 20%
• 2026 全年 EPS 增速预期 32%，年初仅 15%
• 2027 年 EPS 增速预期回落至 15.4%，SPX 远期市盈率约 19.2 倍
• SPX 远期市盈率已低于 5 年均值，约等于 10 年均值 19 倍

1. 3 位 Fed 票委称仍需加息，10 月加息概率约 67%

• Williams 称年底前再加息一次是合理的

1. 市场定价 10月28日 Fed 加息 25 基点的概率已达 66%
2. →核心 CPI 同比 2.45% 为几年新低，Fed 不能完全忽视 CPI 改善
3. →11月2日中期选举临近，10月28日加息时点过于敏感
4. →倾向 Fed 10 月不加息，66% 的加息定价过于悲观
5. →若暂停并把加息留到 12 月，Fed 官员需出面修正市场定价

1. 就业稳健叠加 Williams 表态，Fed 年底前再加息的底气更足
2. →油价回落削弱通胀与 Fed 加息压力，美股获得喘息

• 纽约联储 Williams 称年底前再次加息是合理的

1. 一旦两周内收益率上下波动 30 个基点，股市就会迅速反应

• MOVE 指数上周四升至 105，接近 3 月的 115，4–9 月常态为 70–80

1. 如果 MOVE 指数升至 125 以上，市场或面临更明显避险冲击

• MOVE 指数 2 个交易日从 78 升至 104，涨约 35%

盘中震荡主因 10 年期收益率升至 5.2%，估值被迫重估

1. 30 年期收益率逼近 5.5%，为 2004 年以来最高

1. 7 年期国债拍卖糟糕，带动 10 年期收益率短线冲高至 5.19%
2. →如果收益率长期维持 5.19% 或更高，股市终将付出代价

• 10 年期国债收益率单日上涨 1.76%，升至 5.19%

1. 10 年期收益率升至 5.225%，长端利率连续压制 SPX
2. →10 年期收益率一度超 5.2%，SPX 仍在历史高位未现估值下杀

1. 初请 19.7 万低于预期，就业稳健让 Fed 可继续压制通胀

• 截至 9 月 19 日当周初请 19.7 万，低于预期 20.1 万
• 8 月耐用品订单初值 0%，好于预期 -0.4%，低于 7 月 1.1%
• 9 月密歇根消费者信心 48.1，高于预期 47.6
• 1 年期和 5 年期通胀预期维持在 4.6% 和 3.4%

• 核心 PCE 最新 3.34%，修正后或约 3%，仍比核心 CPI 高约 0.5
• 本周五非农预期 9 万，上次为 16.2 万，失业率预期 4.1%
• 如果非农比预期更温和，市场对加息的悲观程度会下调

1. 初请失业金降至 19.7 万，就业强劲反成利空

• 美伊谈判进入技术阶段，布伦特原油回到 100 下方

1. AI 最大瓶颈是电力，ORCL 数据中心遭监管延后 6 个月

1. 木星计划 2.4GW 天然气管道审批推迟至 2027 年 2 月，通电成瓶颈
2. →2028 年 2.4GW 无法上线反利好 CRWV 等其他云厂，需求仍大于供给

• 数据中心要接入电网供电至少需排队 5 到 6 年
• 周四 ORCL 下跌时 NBIS 和 CRWV 股价反而上涨

• ORCL 数据中心延期未改变算力紧缺逻辑，NBIS 反而上涨
• AKAM 与 Anthropic 签 7 年 116 亿美元算力合同，创公司最大订单

1. 8 月非国防资本货物订单增 1.6%，计算机设备支出激增，半导体投资热仍在
2. →算上四大科技和 SpaceX/xAI，2027 年资本支出共识正缓慢上移
3. →一旦共识上移，TSM、ASML、NVDA、AMD、AVGO、MRVL 等卖硬件的都受益
4. →TSM 突破 429 进入新高，股价在 2027 年估值中位 457，上限 593
5. →SOXX 若突破 577 进入看新高结构，但日线顶背离仍需回撤修复

• 非国防资本货物订单增 1.6%，远超预期 0.5% 和前值 0.2%

1. 需求端最像 1995 年 Windows 95，AI 带来的是结构性、长周期的存储需求
2. →供给端像 2018、2021 年：三星、海力士、MU 三家寡头，扩产有纪律
3. →存储是标准品，NVDA 用三家 HBM 均可，厂商只是价格接受者
4. →只要不是独家垄断，供给就难稳定，三星已将新厂提前半年到一年开工
5. →一旦需求放缓、供给松动，MU 等将面临数年股价盘整，而非短暂回调

• 1995 至 1996 年全球新增约 50 条存储产线，部分厂商资本开支超全年营收
• 1995 年见顶后一年内 DRAM 价格下跌 80%，为 20 年来最大跌幅
• 1995 年后 5 年存储需求年均仍增长 80%，高于此前 5 年的 63%
• 2018 至 2019 年云厂商资本开支放缓叠加去库存，DRAM 价格下跌 70%

• 30 年期房贷利率升至 7.12%，ITB 连跌 3 个月，HD 连续两年下跌
• 伯克希尔 9 月再增持 LEN 约 2.12 亿美元，持股升至约 10%

• 1993 至 1995 年 MU 股价两年内上涨 26 倍，高于本轮涨幅
• 2018 年 9 月 20 日 MU 交出收入 84.4 亿美元、毛利率 61% 的最佳财报
• 2018 年 MU 最佳财报后成周期顶点，3 个月内股价从高点下跌 54%

• AKAM 需 55 亿美元采购内存等部件，对 MU 构成实质利好
• MU 下周三盘后财报，期权隐含当日波动约 ±10%

• META 9 月涨约 36%，或创 2013 年 7 月以来最佳单月
• META 新款无相机智能眼镜售价 349 美元，续航约 12 小时
• META 股价已突破下降趋势线，连续数日上涨挑战前高

1. META 大涨后出现滞涨，回撤暂看 9 月 21 日大阳线区间 690 至 730

• META 推出 2 款 AI 游戏创作工具，当日放量上涨 4.5%
• META 距前高不到 20 美元，已进入 745 至 785 中等压力区且超买

• META 本轮涨超 44%，逼近去年 8 月前高 793 美元
• META 的 MUSE 日活增约 10 倍至 70 万，算力资源被用爆

• ORCL 跌约 4%，新墨西哥 2.45GW 数据中心延至 2027 年 2 月

• ORCL 1650 亿美元新墨西哥木星数据中心宣布不可抗力

1. ORCL 周四发不可抗力警告，若交付延期可推迟支付数据中心租金
2. →ORCL 与 BE 的 2028 年营收或后推半年到 1 年，股价下跌合理

• OpenAI 给 ORCL 的 5 年订单规模达 3000 亿美元

• ORCL 信用违约掉期（CDS）升至历史新高

• ORCL 的 CDS 创新高，信用违约风险定价上升
• 如果 ORCL 数据中心不能按时建成，预期收入与贷款偿还都成问题

1. SPV 贷款跌至 90 美分，主因是 ORCL 信用风险上升而非加息

• SPV 由 20 多家中小银行联合放贷，利率为 SOFR 加 250 个基点

• BE 受 ORCL 延期拖累收跌约 3%，但产能到 2027、2028 年供不应求

• BE 周四确认 ORCL 未取消 2.4GW 订单，计划仍按原定执行

• BE 大涨超 8%，数据中心缺电逻辑未变

• COST 四财季 EPS 6.75 超预期 6.54，营收同比增 11% 至 957 亿
• COST 会员费增 7.3% 至 15 亿，低于预期 18 亿，增速连降 3 季

• COST 营收同比增 11%，调整后 EPS 6.57 美元，股价涨 3%

1. MSFT 周线 RSI 顶背离未修复，大概率先上冲再回撤，至少看 600

• MSFT 推新版 Copilot 后放量突破，收盘站稳 514